房地产进入金融运作时代 房地产商向投资商转变 类似房地产基金的操作大量出现
2004年房地产企业的融资活动空前活跃。仅从房地产信托来看,根据云南信托的有关统计,2004年全国约有31家信托投资公司共计发行了约83个房地产信托产品,募集金额约122亿元。
一些房地产企业还引入了外资房地产基金和投资商。如上海复地、顺驰等地产商与摩根士丹利先后合作开发地产项目;北京、上海等地的房地产项目也得到了荷兰国际集团以及排名世界前三强的荷兰房地产基金ING等的巨资投入。资料显示,近一年来仅在北京就有近20 个房地产业项目引入了外资投资,总建筑面积在500万平方米以上,涉及投资总额近30亿元。
通过分析和研究目前房地产企业的各种融资创新和模式,我们认为中国房地产行业正在发生一场革命性的变革,这场变革的核心就是房地产行业的重心将由土地运营向金融运作转变。这场革命最终将可能产生两个结果:一是现有的开发商模式将最终裂变成投资商+建造商的模式,向美国等发达国家的房地产模式靠近。而且在这一过程中,房地产企业的走向必然分化出不同的路径,像万科、金地、招商地产这样的一些正在探索多种融资渠道的公司可能由房地产开发商转型为专业房地产投资商和运营管理商,还有一部分公司将转变为具有品牌的建造商,成为开发各环节的组织者。二是随着这种变化趋势的出现,现有的房地产开发食物链也将发生根本性的变化,最终房地产基金和投资商将成为主导中国房地产市场的两种主流业态。
李凌 刘猛 国信证券
从美国等成熟房地产市场的经验来看,当土地实现完全市场化的公开供给后,土地的转让价格将基本体现市场对土地未来价值的预期;与此同时,土地交割以巨额土地转让金在短期内支付为前提,银行将不再向开发商放款以支付土地价款。结果是开发商将难以从低价囤积土地并高价卖出中获取暴利,也难以借助银行信贷资金“妙手空空”。在这种情况之下,开发商必须具备强大的金融运作能力或雄厚的自有资金实力以支持房地产开发对资金的巨量需求。否则,失去土地和资金两方面的寻租能力,开发商就只能凭借在房屋建造的组织方面的专业能力赚取与其付出相适应的合理利润。近期万通宣称参与集资建房并担任承建商的角色,其期望的利润率据称为“8%-15%”。
招商地产董秘陈宇认为,随着房地产行业的进一步发展,行业内的专业分工将越来越细。结果是政府赚土地的钱,投资商(也可以包括个人集资)赚取资金的回报,建造商赚取产品创造的价值。
开发模式向投资模式转变
在一系列政策的影响下,房地产行业的游戏规则正在发生变化,其实质就是产业的核心由开发营建向金融运作转移,而房地产企业的运作模式也由开发模式向投资模式转变。迄今为止的一些房地产与金融结合的方式,正越来越清晰地展示了这种转变的路径。
土地供应方式的市场化、银行信贷政策的紧缩挤压、外资房地产基金的强力进入等,冲击并改变着固有的房地产开发模式。20年来中国房地产模式的核心是房地产商统揽土地—融资—规划—施工—销售—物业管理的全部环节。在这一产业价值链中,土地是房地产商能够进行开发的原始支点,融资只不过是整个运作的一个环节而已。
然而在近两年房地产企业寻求资金渠道多元化的运作过程中,一些主流房地产商越来越重视融资环节,将这一环节提升到了前所未有的高度,而且其金融运作展示了一种行业趋势:房地产商正面临角色转换,即由开发商向投资商、运营管理商转变。
金地集团转向投资商的尝试
金地集团参与金信双龙房地产信托
2003年6月,央行“121号文件”出台,几乎所有的房地产商都深刻体会到资金已是一个严重制约发展的瓶颈。对于资金密集型行业,解决好融资问题成为许多房地产企业的重中之重。作为上市公司,金地集团(600383)除了寻求以增发等形式再融资外,也在房地产信托等领域进行了尝试。
2003年12月18日,金地集团公告称,公司与其第二大股东金信信托投资股份有限公司签署金信双龙房地产投资资金信托合同。根据《金信双龙房地产投资信托计划》及信托合同,金地集团为特别委托人和受益人,金信信托投资股份有限公司为受托人和管理人。该信托产品的运作模式借鉴了房地产投资信托基金(REITs)的基本原理,以房地产开发企业的股权投资为主(图1)。
从运作模式看,金地集团第二大股东金信信托作为融资平台推出双龙房地产信托计划,金地集团、杭州绿城房地产集团有限公司和通和置业(金地集团第四大股东通和控股旗下企业)是该信托计划的特别委托人,其中金地集团委托金额为2500万元。
西南证券信托研究专家孟辉认为,该产品的一个突出特点是金地集团及其股东等利益相关各方,将各自的优势资源捆绑在一起,以达到合理的风险匹配和利益共享。从该信托计划的几个特别委托人的背景来看,都属于传统的房地产开发商,“通过设立信托的方式,特别委托人获得了金信信托这一融资平台的支持,获得了一条新的融资渠道。”
从目前该信托计划资金投入的项目来看,特别委托人如通和置业在杭州的一个项目、杭州绿城房地产集团有限公司在合肥的一个项目都获得了该信托计划资金的支持。尽管目前该信托计划融资规模不大,已使用了31份信托计划筹集了2.79亿元,“但预计未来的融资目标是30-50亿元。”金地集团董秘、企业发展部总经理郭国强告诉《新财富》。
值得注意的是,金信信托与金地集团、通和置业等特别委托人之间的股权关系和战略合作关系是实现这种模式的一个重要基础。对于房地产信托这类具有高风险特征的信托产品而言,风险管理能力的高低几乎决定了产品开发的成功与否。金地集团、通和置业作为开发商,能够在房地产项目选择、项目评价以及项目管理方面提供专业建议,保证了信托产品能够成功推出和持续运营。
在这一案例中,“房地产专业机构+融资平台”成了金地集团房地产金融运作的基本要素。“金地集团+金信信托进行的其实是房地产金融运作,而且它们担当的是投资商的角色。”孟辉认为。
金地集团作为专业房地产开发商,在如何实现专业技能与融资功能的紧密结合方面一直在进行探索。2004年6月22日,公司公告称与摩根士丹利房地产基金IV(简称MSREF)、上海盛融投资有限公司合作设立公司,共同投资中国的不良资产。合作方式是三方共同出资设立一家项目公司,项目公司注册资本约为5亿元,股东出资比例为:金地集团出资约7500万元,占注册资本的15%;MSREF出资约27500万元,占注册资本的55%;上海盛融投资有限公司出资约15000万元,占注册资本的30%。
该项目公司受让中国建设银行账面总值为28.5亿元的不良资产包,包括了中国建设银行16家分行分布在华中和华南地区的154项资产。这些资产大多为中国主要城市中的商业物业,其中部分资产为在建工程。从该项目公司的股东构成看,“摩根士丹利和上海盛融主要解决资金问题。”郭国强说,金地集团在不良资产处置(如再开发、出售、出租、物业管理等)中,将在这些物业的再开发和管理上发挥主要作用。显然金地集团扮演的是运营管理商的角色。
万科加紧调整融资结构
万科通过发行可转债、利用信托资金、与外资合作等,拓宽融资渠道、调整融资结构;通过收购做大规模,追寻美国Pulte Homes公司的脚步,其欲成为专业房地产投资商的意图日益明显
万科近年来力图打造更加合理的融资模式和融资结构。
作为上市公司,万科充分利用了资本市场的融资功能,两年来通过发行可转债筹集资金34.9亿元。
与此同时,万科也尝试利用信托资金。2003年12月31日,万科与新华信托达成总额2.602亿元、期限2年、年利率为4.5%的信托贷款协议,用于深圳大梅沙万科东海岸项目的开发。2004
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